以下是TA的分析

皇家馬德里連續第三年創下世界足壇俱樂部收入紀錄，營業收入也實現連續第五個賽季增長。

皇家馬德里在周二發布的官方公告中宣布，俱樂部2025-26賽季總營業收入達到12.21億歐元，這是足球俱樂部歷史上首次突破12億歐元大關，也比上賽季增長了3%。

不過，這一數字中包含了至少2350萬歐元的“收入”，來源于去年9月歐盟委員會訴訟和解后，對此前計提準備金的沖回。皇馬歷來都會將這類準備金沖回計入收入，而許多其他俱樂部并不會采用這種會計處理方式。如果扣除這部分金額，皇馬2025-26賽季的收入實際上將低于12億歐元這一里程碑。

即便如此，皇馬的創收能力依然令人驚嘆，依舊遠遠領先于世界足壇其他俱樂部。更值得注意的是，即便球隊經歷了一個賽季顆粒無收，他們的收入仍然持續增長。

放眼英格蘭——如今足球財富最集中的聯賽——預計2025-26賽季收入最高的將是阿森納，約為8億英鎊（約9.34億歐元），與皇馬仍存在巨大差距。

皇馬同時宣布，俱樂部2025-26賽季EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）達到創紀錄的2.87億歐元，較2024-25賽季增加4400萬歐元，增幅18%。

EBITDA通常被視為衡量經營現金利潤能力的重要指標，但也存在一定的會計操作空間。以皇馬為例，他們將球員出售所得利潤也計入EBITDA，而大多數俱樂部以及The Athletic在分析各隊財務時，都不會將球員交易收益納入這一指標。

最新公布的數據，也進一步體現了伯納烏球場高價翻新工程帶來的持續回報。

皇馬所定義的“球場收入”在上賽季達到3.63億歐元，不僅較改造前翻了一倍以上，也比前一年增長3600萬歐元，增幅11%。

不過，其中約有1000萬歐元來自于出售個人座位許可（PSL）。購買者可以獲得未來30年購買季票的資格，同時還能享受伯納烏內部部分專屬服務。

改造后的伯納烏球場已經成為皇馬重要的收入來源。即便由于噪音糾紛，俱樂部整個賽季都無法舉辦大型演唱會，球場依然創造了可觀收益。

不過，3.63億歐元的球場收入雖然實現增長，卻仍比皇馬賽季預算少了3900萬歐元，因此俱樂部最終公布的12.21億歐元總收入，也比預算低了2700萬歐元。好在電視轉播收入高于預期，一定程度上彌補了這一缺口。

當然，伯納烏翻新工程并非一路順利，一些問題至今仍在持續出現。

今年6月底，西班牙最高法院否決了伯納烏附近新建兩座停車場的計劃。

按照原方案，馬德里市政府原本計劃支付皇馬5.61億歐元，由俱樂部負責建設并擁有未來40年的運營權。皇馬需要承擔接近1億歐元的建設成本，并在40年內負責運營，但根據最初估算，這一項目本應為俱樂部帶來相當可觀的利潤，如今這一收益已無法實現。

不過，一位不愿透露姓名的皇馬高層向The Athletic表示，外界高估了這一判決帶來的影響。

在他看來，停車場項目未來能夠帶來的凈收益“并不足以改變大局”，實際最終收益也會遠低于此前媒體報道的數字。

此外，截至目前，俱樂部在停車場項目上的實際建設支出僅約2000萬歐元，而皇馬已經計劃尋求賠償。

盡管俱樂部方面試圖淡化該事件的影響，但皇馬當初推動這一項目顯然是出于商業考慮，如今項目取消，也意味著此前整體規劃出現了一塊空缺。

皇馬表示，整個伯納烏翻新工程如今已經“基本完成”，未來基礎設施投入將開始逐步下降。

2025-26賽季，俱樂部又投入6070萬歐元用于球場建設，使整個伯納烏改造項目累計投資超過14億歐元。

如此龐大的投資，自然也帶來了巨額債務，不過皇馬早已按照未來球場收入增長的節奏設計好了償債計劃。

雖然本賽季繼續投入6100萬歐元用于伯納烏工程，但與項目相關的債務反而從11.32億歐元下降至11.08億歐元。

皇馬此前共分三筆貸款完成融資，其中最后一筆貸款每年2600萬歐元的還款義務將于2027年11月才正式開始。

從那之后，俱樂部每年需要償還約6600萬歐元。雖然數額不小，但皇馬相信不斷增長的球場收入足以覆蓋這一支出。

與此同時，截至6月底，俱樂部非球場相關債務也有所下降，由一年前約1.8億歐元降至9200萬歐元，不過與此同時，皇馬賬面現金余額也同比減少。

盡管收入驚人，但俱樂部日常運營成本同樣十分龐大。

The Athletic此前報道稱，截至2025年底，皇馬賬面現金余額僅剩350萬歐元。

此外，我們去年對俱樂部財務的深入分析還發現，皇馬每年6月底的現金余額，通常都低于7月份需要支付的工資總額。

皇馬球員工資一年發放兩次，分別在7月和12月。

雖然此次財報并未披露7月份實際應支付工資金額，但截至6月底，皇馬賬面現金僅剩8300萬歐元，這一情況顯然仍未改變。

當然，皇馬擁有充足資源履行各項支付義務。

此前我們的調查顯示，皇馬與阿迪達斯、阿聯酋航空等大型贊助合同的付款時間，都經過精心安排，以配合工資發放周期。

此外，截至6月底，皇馬還擁有4.75億歐元尚未動用的授信額度，可隨時提取。

前述那位皇馬高層也向The Athletic證實，俱樂部在7月份確實會正常使用這些授信額度支付相關款項。

他強調，債務本身并不是問題，但這也充分說明，運營一家像皇家馬德里這樣規模的俱樂部，需要承擔極高的資金成本。

2025-26賽季，皇馬實現連續第24個賽季盈利。

俱樂部稅后凈利潤達到2630萬歐元，較上賽季增加190萬歐元，增幅8%。

在如今絕大多數足球俱樂部都難以盈利的大環境下，這無疑是一項值得稱道的成績，盡管其中也包含了準備金沖回以及個人座位許可（PSL）出售等一次性收益。

不過，與約12億歐元的總收入相比，這一利潤規模仍顯得相當有限。

但皇馬屬于會員制俱樂部，本身并不以追求高額利潤為目標。

皇馬一直強調，俱樂部所有收入都會重新投入運營。

雖然主席弗洛倫蒂諾近年來多次抱怨，在轉會市場上很難與那些擁有外國資本支持的俱樂部競爭，但皇馬自己在引援上的投入同樣毫不吝嗇。

2025-26賽季，皇馬引進赫伊森、卡雷拉斯以及馬斯坦托諾三名新援，總花費達到1.61億歐元。

雖然本次財報尚未公布詳細工資數據，但“體育部門支出”（包括球員和教練工資以及轉會費攤銷）已由5.40億歐元大幅增加至6.18億歐元。

按收入占比來看，這一比例依然優于絕大多數俱樂部，但成本正在持續攀升。

即便如此，皇馬預計今年夏天仍將繼續投入。

正如The Athletic周日報道的那樣，皇馬目前已在爭奪RB萊比錫邊鋒迪奧曼德的競爭中占據領先位置，這筆交易預計將花費超過1億歐元。

與此同時，皇馬也仍在努力推動從曼城簽下2026年世界杯冠軍中場羅德里。

當被問及這兩筆交易是否有望完成時，俱樂部消息人士沒有正面回應。

不過，他強調，截至目前，皇馬通過出售尼科-帕斯（科莫），以及穆尼奧斯（奧薩蘇納）和阿爾瓦-·羅德里格斯（埃爾切）轉會所獲得的二次分成收入，已經超過了目前引進庫庫雷利亞（切爾西）和鄧弗里斯（國際米蘭）所花費的資金。

此外，俱樂部仍擁有充足的授信額度可以繼續使用。換句話說，皇馬依然擁有繼續投入轉會市場的資金。

在弗洛倫蒂諾執掌皇馬期間，俱樂部始終努力淡化任何有關財務壓力的討論，并通過各種方式讓財務報表呈現最佳狀態。

準備金沖回和一次性收入項目能夠提升營業收入，使俱樂部持續保持盈利；精細的現金流管理，則能夠讓財報公布時的債務規模看起來更低；而伯納烏項目產生的巨額債務，相較于規模小得多的非球場債務，也往往不會被俱樂部重點強調。

這些做法并不意味著皇馬正面臨財務危機，但也說明，經營皇家馬德里遠沒有外界想象得那樣輕松。

如果未來繼續在球員身上進行大規模投入，俱樂部日常凈債務水平勢必會上升，而皇馬一直希望向外界展示自己幾乎處于“零凈債務”狀態。

因此，在馬德里，財政平衡始終至關重要。

當然，幫助一切運轉更加順暢的，仍然是皇馬創造世界紀錄的收入能力。

即便球隊經歷了一個賽季顆粒無收，導致官方商店收入下降20%，皇馬依舊是全球體育營銷領域最具影響力的品牌之一。

按照皇馬自己的分類方式，2025-26賽季市場營銷收入達到5.39億歐元，相比伯納烏改造前增長了82%。

其中，由贊助和授權業務帶來的市場營銷收入，僅2025-26賽季就增長了17%。

而且，皇馬預計未來還將繼續增長。

俱樂部近期推出了名為Bernabeu Infinito的沉浸式VR球迷體驗項目，希望借助新技術進一步提升收入水平。

隨著伯納烏全面投入運營，球場也將持續為俱樂部創造更多財富。

根據皇馬周二發布的公告，自2018-19賽季以來，俱樂部營業收入累計增加4.64億歐元，其中**93%**都來自“由俱樂部直接管理的收入”，也就是非轉播收入。

伯納烏改造工程，已經將皇馬的收入水平推向了足球世界前所未有的新高度。

皇馬完整的2025-26賽季財務報告將于今年9月正式公布，屆時外界也將能夠更加全面地了解俱樂部當前的真實財務狀況。

在那之前，人們還無法對皇馬目前的經營情況作出最終判斷。

但至少從目前來看，憑借著世界第一的創收能力，皇家馬德里依然穩穩站在他們最希望出現的位置——世界足壇的頂端，以及新聞頭條之中。

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